作者 | 格隆汇 熊大
数据支持 | 勾股大数据
牧原股份2020年上半年卖了678.1万头猪，归母净利润107.84亿元，同比大增7,026.08%，销售净利率高达55.90%。
这是一份非常靓丽的中报"成绩单"。
作为养猪专业户的牧原股份，如此高的盈利能力也受到了不少人的质疑：到底牧原股份财务上有没有什么问题？
探雷哥的个人观点是，牧原股份不太可能穿越"猪周期"，长期的高毛利率高净利率是很难持续的。
接下来，我们从三个方面对牧原股份的财务提出疑问：一是巨额的关联交易；二是存贷双高；三是不断增长的在建工程的真实性。
01
巨额的关联交易
牧原建筑，是牧原股份控股股东牧原集团控制的一家建筑施工企业。
牧原股份在建的养殖项目众多，而牧原建筑从2017年开始承接牧原股份相关的工程劳务业务，而且，关联交易金额巨大，每年保持快速增长。
2017年至2019年，牧原股份接受的牧原建筑提供的工程劳务金额分别是1.33亿元、10.18亿元、47.38亿元，到了2020年上半年，两家兄弟公司的交易金额激增到了52.20亿元。
牧原股份2020年上半年接受的对牧原建筑52.20亿元的工程劳务业务，已经超出了整个2019年两家兄弟公司的交易金额10.18亿元。
但神奇的是，从工商信息上看，牧原建筑的员工人数显示仅为50-99人，参保人数仅有52人，牧原建筑下属的四家分公司，唐河分公司及邓州分公司是2020年7月及5月才成立的，宁陵分公司成立于2017年11月6日，社旗分公司成立于2019年1月22日。只有社旗分公司2019年企业年报显示有3个人参保，其他三家分公司参保人数为0。
数据来源：天眼查
那么，不到100个员工的牧原建筑，是如何在2020年上半年承接牧原股份52.20亿元的工程劳务业务的？又是如何在2019年撑起47.38亿元的工程劳务业务的？如此快速增长的巨额关联交易，又是否是真实和公允的？
同样神奇的是牧原建筑的销售净利率。2019年12月11日一份《关于牧原食品股份有限公司2020年度日常关联交易预计的核查意见》的公告显示，牧原建筑2018年及2019年前三季度的营收分别为13.32亿元及11.04亿元。
我们从牧原建筑营收规模及与牧原股份每年发生的关联交易规模可以大致推断，牧原股份是牧原建筑的主要客户，但是，根据这份公告显示的简要财务数据，牧原建筑2018年的净利率却仅有0.55%，2019年前三季度更是只有0.25%。这完全不符合建筑公司的盈利水平！
常年承接牧原股份巨额工程劳务业务的牧原建筑几乎是不赚钱的，这里面到底隐藏着什么秘密？
此外，在牧原股份其他非流动资产项目中，截止到2020年6月底预付工程款余额是16.30亿元，同比增加了6.64亿元。那么，这些金额是否存在预付关联方的情况呢？
02
存贷双高下，货币资金收益率只有0.6%？
深交所曾在最近对牧原股份2019年的年报下发问询函，其中的一个问题，涉及牧原股份存贷双高问题。
我们从牧原股份刚公布的中报看，截止到2020年6月底牧原股份表内有息负债的增长及占比都是非常惊人的。
深交所在19年年报问询函中提到，牧原股份的有息负债余额是71.63亿元，算的是短期借款、长期借款和应付债券合计，实际上2019年底表内有息负债不止这个数，还有一年内到期的非流动负债13.10亿元（主要是一年内到期的长期借款、应付债券、售后回租融资租赁款）。
从2020年中报看，截止到2020年6月30日，牧原股份表内的有息负债是253.59亿元，约占负债总额的63.54%，有息负债同比2019年12月31日大增173.50%。
其中，一年内的有息负债是173.97亿元，所以，即使牧原股份卖猪的结算方式是"钱货两清"，经营现金流仍远远低于有息负债水平，只能不停的对外融资。
从牧原股份货币资金情况看，截至2020年6月30日货币资金余额是237.84亿元，约占资产总额的27.04%，2019年第四季度末、2020年一季度末的货币资金余额分别是109.33亿元、204.10亿元，3个季度的平均货币资金余额约为183.76亿元，2020年上半年利息收入1.1亿元，上半年的货币资金年收益率约为0.6%。
0.6%的收益率是相当低的，公司也几乎没有多少理财（2020年6月底理财产品只有1.7亿元），对应的上半年利息费用则达到3.78亿元。
从存贷双高到非常低的资金收益率，很难不让人产生疑问。
03
巨额在建工程的真实性
牧原股份是自建养殖场的重资产模式，所以在建工程及固定资产持续高速增长，这代表的是产能的增加。
2020年中报显示，牧原股份的在建工程余额是123.46亿元，比2020年年初增加了37.47亿元，同比年初约增长43.58%，固定资产账面价值是305.81亿元，比年初增加了117.16亿元，其中从在建工程转入固定资产的金额是117.30亿元。
截至2020年6月底，固定资产及在建工程账面价值合计429.27亿元，占据牧原股份总资产的半壁江山。
我们知道，上半年不少企业受到疫情影响，但从财报上看，牧原股份上半年的在建工程却大比例的增长，在建工程同比年初增加37.47亿元，转入固定资产117.30亿元，在现金流量表中，2020年上半年"购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金"高达179.89亿元，超出了牧原股份在整个2019年度对应的支出金额。
从牧原股份在建工程增长情况推测，2020年上半年疫情对牧原股份没有什么影响，公司的在建工程反而大比例增加了。
04
结束语
以上这三个问题，是我们对牧原股份财务上的三个疑问。
牧原股份的资产负债结构看着非常让人担心，每年发生的与牧原建筑巨额的关联交易，也非常让人不放心。
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